Generali: nessuno converte i bond delle banche

I prestiti emessi da Unicredit e Capitalia valgono il 7% del Leone e sono già trasformabili in titoli. Ma l’operazione non è conveniente

da Milano

C’è da scommetterci: le tre banche grandi azioniste di Generali non molleranno la presa sul loro 8,4%, almeno fino a quando non saranno chiare le prossime strategie e la nomina del vertice che starà in carica fino alla fine del decennio.
La chiave di lettura del comportamento di Unicredit (titolare del 3,5%), Capitalia (3,2%) e Mps (1,6%) si può ricavare dai prestiti convertibili in azioni della compagnia, emessi dalle banche nel 2003 e 2004 e quotati sul mercato «interbancario» cosiddetto over the counter. Le obbligazioni sono in teoria acquistabili da chi voglia costruirsi una posizione in titoli: basta convertirli. In realtà questa possibilità è poco più che una chimera. Il primo indizio è che sulle azioni sottostanti i tre istituti hanno appena prolungato il patto di consultazione, in scadenza a settembre, fino al marzo 2007. Il secondo è che da fonti mercato risulta che sia Unicredit, sia Capitalia stiano studiando l’acquisizione di strumenti di copertura per il «rischio di conversione», cioè la possibilità di dover rimborsare una differenza positiva tra il prezzo di conversione, che è fisso, e quello di mercato. Come per prepararsi a fare di tutto, tranne che convertire. D’altra parte il regolamento dei prestiti di Unicredito e Capitalia parla chiaro: in caso di richiesta di conversione le banche hanno la facoltà di optare per il rimborso del prestito in contanti. Tenendosi, dunque, le azioni.
Per quanto riguarda la finestra di conversione, quella di Unicredito si è aperta a dicembre e durerà fino alla scadenza del prestito, nel dicembre 2008. Il bond, che rende il 2,5%, può essere convertito in azioni Generali a 28,08 euro, esattamente in linea con il prezzo di questi giorni. Tuttavia osservando il grafico delle quotazioni, si nota la perfetta correlazione tra il prezzo delle azioni Generali e quello dei bond. Per cui è ben difficile che si creino condizioni di convenienza alla conversione: quando il prezzo delle Generali cresce, cresce in misura analoga anche quello del bond (emesso a 100, oggi vale 112, ma è arrivato anche a 120 nel marzo scorso, quando il titolo del Leone ha a sua volta toccato il record dei 32 euro). Inoltre chi converte rinuncia al premio implicito legato alla crescita delle quotazioni Generali: un bel premio, se si pensa che le proiezioni degli analisti sul piano industriale 2006-2009 vedono il Leone lanciato verso i 50 euro per azione.
Per Capitalia, che propone un rendimento dell’1,6% e un prezzo di conversione di 26,4 euro (la finestra si è aperta in aprile e dura fino al 2009), le considerazioni sono le stesse. Difficile allora che dal movimento di quelle obbligazioni dipendano i destini della compagnia. Sui quali le tre banche avranno ancora voce in capitolo.