Grande Unipol, c’è l’ostacolo delle azioni di risparmio

Prima di costruire la grande Unipol, utilizzando i «mattoni» di Fonsai, Carlo Cimbri deve essere sicuro che la malta finanziaria impiegata abbia il giusto mix tra concambi, «Terp» (prezzo teorico ex diritto) e dividendi. La road map dei consigli di amministrazione si svilupperà nel fine settimana: sabato Premafin e Ugf, domenica Fonsai (+2,43% in Borsa) preceduto dal contratto di compravendita tra la famiglia Ligresti e Unipol (+3,28%).
Per digerire Fonsai, Bologna sarà probabilmente costretta a chiedere al mercato 1,1-1,2 miliardi: gli analisti scommettono su un prezzo di emissione vicino ai 9 centesimi, per uno sconto sul Terp del 20%. Un terzo del denaro raccolto, circa 400 milioni, sarà riversato a Premafin (che, a differenza di quanto previsto non dovrebbe più ricapitalizzare a sua volta) per seguire l’aumento di Fonsai imposto dall’Isvap: l’ammontare dovrebbe essere 650-700 milioni e si calcola un prezzo vicino a 15 centesimi (sconto sul Terp del 24%).
Si tratta di una operazione monstre, che vede racalcitrante più di una delle Coop proprietarie della holding Finsoe, ma a creare grattacapi a Cimbri contribuisce anche l’attuale statuto di Fonsai. In particolare la postilla sui dividendi assegnati alle azioni di risparmio, che non solo assicura dividend yield da collezione rispetto alle quotazioni del titolo in Borsa ma prevede l’«effetto memoria»: in sostanza Fonsai deve distribuire anche l’arretrato delle cedole. A meno che Cimbri invochi, Codice civile alla mano, il principio della «parità contabile», Fonsai risparmio renderebbe più dei Btp al culmine della crisi. E sono molto generose anche le cedole di Unipol privilegio: i legali sarebbero già al lavoro su una soluzione.
Ci sono poi le difficoltà industriali provocate dalle sovrapposizioni geografiche, dei marchi e dal fatto di unire due reti di vendita che lavorano con meccanismi provvisionali diversi: Unipol ha scelto un approccio premiante per gli agenti che hanno portafogli redditizi ma duro da accettare per la rete Fonsai, dove si attendono ampie defezioni. In pratica un «dimagrimento pilotato» dei ricavi che allevierebbe le richieste Antitrust visto lo strapotere in alcune aree del nuovo agglomerato. L’altro punto spinoso sono le sinergie realmente attuabili: si teme che il legame con le Coop rosse rappresenti infatti un ostacolo politico ad adottare le necessarie misure per ridurre le 4 sedi in cui sarebbe parcellizzato il supergruppo: su una base-costi di struttura complessiva stimata in 900 milioni, gli analisti considerano il 10% il minimo accettabile. Secondo i piani, le nozze Unipol-Fonsai-Milano dovrebbero essere effettive nelle seconda parte di quest’anno, a patto di ottenere l’ok dell’Isvap e di strappare alla Consob l’esenzione dall’Opa.
Martedì le banche creditrici dei Ligresti potrebbero infine definire l’accordo per ristrutturare Sinergia: gli immobili confluiranno in un fondo multicomparto probabilmente affidato a Hines. L’obiettivo è quello di valorizzare le proprietà.