Un approfondimento del Bollettino economico di ottobre della Banca d’Italia guidata da Fabio Panetta è dedicato al rialzo dei rendimenti dei titoli di Stato a lunga scadenza, saliti dalla fine di febbraio «su livelli storicamente elevati» in tutte le principali economie avanzate. Negli Stati Uniti il decennale ha superato il 5%, un valore «che non si osservava da oltre vent’anni»; nell’area dell’euro il Bund tedesco ha raggiunto il 3,5% e l’Oat francese il 4,9%, mentre il Btp si è portato al 4,6%. Alla base del movimento c’è anzitutto la revisione delle attese di inflazione e di politica monetaria seguita al conflitto in Medio Oriente: i rincari energetici hanno spinto gli operatori a scommettere su tassi ufficiali più alti, e a settembre la Bce ha alzato di 25 punti base il tasso sui depositi, portandolo al 2,5%.
Il peso del premio a termine
Nell’Eurozona, spiega Via Nazionale, alla prima fase guidata dalle attese sui tassi si è sommato via via il premio a termine, cioè la compensazione chiesta dagli investitori per detenere titoli a lunga scadenza, che ha assunto «un peso significativo nella fase più recente». Il motivo è nell’incertezza: «La maggiore incertezza sull’intensità e sulla persistenza delle pressioni inflazionistiche rende meno prevedibile il sentiero futuro dei tassi di interesse e amplia il rischio di prezzo associato ai titoli a lunga scadenza, inducendo gli investitori a richiedere una maggiore compensazione per detenerli». A questo si aggiungono fattori strutturali, come l’elevato debito pubblico globale ereditato dalla pandemia e la concorrenza delle emissioni dei colossi tecnologici americani, gli hyperscalers, che nei primi otto mesi dell’anno hanno raccolto 157 miliardi di dollari sul mercato obbligazionario per finanziare gli investimenti nell’intelligenza artificiale.
Italia meglio della Francia
Da luglio i rendimenti decennali dei principali Paesi dell’area sono saliti in media di circa 70 punti base e i differenziali rispetto al Bund si sono allargati. Ma il peggioramento «è stato più pronunciato in Francia, dove pesano l’incertezza politica e le preoccupazioni sulle prospettive di finanza pubblica», mentre per Italia, Grecia e Spagna l’aumento è stato «più contenuto». Lo spread del Btp decennale sul Bund si colloca a 110 punti base. Anche sul fronte della liquidità Parigi soffre di più: le condizioni sui mercati dei titoli pubblici sono peggiorate in Francia, soprattutto in corrispondenza della presentazione della legge di bilancio, e solo «con minore intensità, in Italia e in Germania».
La domanda estera premia i titoli italiani
Il dato più incoraggiante riguarda la fiducia dei mercati internazionali. «La domanda estera di titoli italiani è stata elevata», scrive Bankitalia: nel secondo trimestre gli investitori esteri hanno acquistato titoli di portafoglio italiani per 78,9 miliardi, per oltre due terzi titoli pubblici, in un contesto di emissioni nette significative. La posizione netta dell’Italia sull’estero resta creditoria per 335 miliardi, il 14,6% del Pil, e il saldo debitorio della Banca d’Italia sul sistema dei pagamenti Target è sceso a 324,2 miliardi a fine settembre. Un segnale tanto più rilevante perché la quota di debito pubblico detenuta da Via Nazionale continua a ridursi, scesa al 16,4%, e il collocamento dei titoli poggia sempre più sugli investitori di mercato.
Conti in ordine, deficit sotto il 3%
Sul versante della finanza pubblica il Bollettino conferma la traiettoria del governo. In base al Documento programmatico di finanza pubblica, l’indebitamento netto scenderebbe al 2,9% del Pil nel 2026, dal 3,1% del 2025. Nei primi sei mesi dell’anno il deficit è calato di 0,3 punti, grazie a un saldo primario migliorato di 0,6 punti, mentre «le entrate tributarie sono in crescita»: +2,5% nei primi otto mesi, pari a 9,4 miliardi. La crescita della spesa netta, all’1,6%, risulta in linea con il limite raccomandato dal Consiglio della Ue. Nel quadro programmatico il disavanzo salirebbe al 3,4% nel 2027 e al 3,2% nel 2028, per poi scendere al 2,3% nel 2029, per effetto delle maggiori spese per difesa ed energia. Andamenti che Bankitalia giudica «coerenti con il quadro di regole europee, in considerazione del fatto che l’Esecutivo intende ricorrere all’attivazione della clausola nazionale di salvaguardia, utilizzabile per interventi nei settori dell’energia e della difesa nel biennio 2027-28».
Debito e interessi, la barra va tenuta dritta
Proprio l’analisi sui rendimenti spiega perché la disciplina di bilancio resti decisiva. «Gli elevati disavanzi pubblici e il conseguente fabbisogno di finanziamento accrescono il volume di titoli che deve essere assorbito dagli investitori privati», osserva Via Nazionale, e «il protrarsi di rendimenti più elevati incrementa a sua volta gli oneri di finanziamento del debito». Il passaggio successivo è il cuore del ragionamento: «Ciò acuisce l’attenzione degli investitori per l’evoluzione delle finanze pubbliche, con effetti al rialzo sul premio a termine e, di conseguenza, sui rendimenti». Il caso francese mostra quanto i mercati siano pronti a punire chi perde credibilità, mentre l’Italia oggi ne raccoglie i frutti. I numeri, però, invitano a non abbassare la guardia. Ad agosto il debito delle amministrazioni pubbliche ha raggiunto 3.200,8 miliardi, 103,8 in più rispetto alla fine del 2025, e il rapporto con il Pil salirebbe al 138,1% quest’anno e al 138,5% nel 2027, prima di scendere al 136,6% nel 2029. L’onere medio del debito è salito al 3%, la vita media residua è scesa a 7,8 anni e la spesa per interessi passerebbe dal 4,2% del Pil di quest’anno al 4,7% del 2029. Le stesse proiezioni di Bankitalia ipotizzano un rendimento medio del Btp decennale in salita dal 4% di quest’anno al 4,8% nel 2027 e al 5% nel 2028. Mantenere la rotta sulla riduzione del debito è dunque la condizione per conservare la fiducia conquistata sui mercati.