Dietro l’acquisto un ingorgo di cifre

da Milano

Sulla Serravalle i numeri sfrecciano più veloci di una Ferrari. Valutazioni su valutazioni, euro più, euro meno. Ma ogni decimale, ogni centesimo pesa, soprattutto per le casse di un ente pubblico come la Provincia di Milano. Per fare una valutazione complessiva dell’operazione Serravalle occorre partire dalla fine. E cioè dagli 8,831 euro ad azione pagati dal presidente della Provincia di Milano, Filippo Penati, all’imprenditore torinese Marcellino Gavio, per rilevare il 15% della società autostradale e diventare, con il 52,7% della società, il principale azionista della Serravalle.
Dall’affare Gavio incassa 238 milioni di euro. Ai quali vanno sottratti i soldi spesi dall’imprenditore per acquistare il medesimo pacchetto diciotto mesi prima. Il conto è semplice: la plusvalenza è di 176 milioni di euro. Perché Gavio, quelle azioni, le aveva pagate 2,9 euro l’una, per un esborso complessivo di 62 milioni di euro.
Una differenza abissale, anche tenendo conto del valore intrinseco dell’operazione. Perché con questo pacchetto Penati è diventato il principale azionista. Le azioni, ha detto Penati, sono state pagate il 30% in più del loro valore reale perché ci hanno consentito di possedere più del 50% della società. Ma anche sottraendo agli 8,831 euro dell’operazione il 30%, il valore reale delle azioni diventa di 6,18 euro. Più del doppio del prezzo pagato da Gavio. Il quale, come è emerso nei giorni scorsi dalle intercettazioni telefoniche in mano alla Guardia di finanza, si sarebbe «accontentato» di 4 euro ad azione. Anche perché, solo nel 2003, Gavio aveva valutato il 18% della Serravalle in mano al Comune di Milano «appena» 100 milioni di euro. Insomma, meno della metà di quanto ha incassato per una quota più piccola.
Ma quanto vale, in realtà, la Serravalle? C’è chi, di mestiere, valuta le società non quotate in Borsa. Lo scorso giugno la Serravalle scelse la banca d’affari Lazard Italia per fare da advisor per lo sbarco in Borsa. Secondo Lazard, la quotazione sarebbe dovuta avvenire nel 2006, a un prezzo di collocamento stimato per il titolo sopra gli 8 euro. Macché, dice un rapporto stilato da un’altra banca d’affari, la Credit Suisse First Boston per conto del Comune di Milano. Secondo noi la Serravalle vale il 42% in meno degli 8,831 euro pagati da Penati. Che in soldoni significa 5,121 euro. Non se ne viene a capo.
Ma insomma quanto vale una società autostradale? Gli analisti usano un coefficiente, un numero che stabilisce il rapporto tra il valore della società e il suo Ebidta, cioè il margine operativo lordo. In pratica, quanto la società guadagna al lordo delle tasse. Sui mercati azionari ci sono altre società autostradali quotate. Di solito il loro coefficiente è compreso tra 9,5 e 10,5. Quindi, una società vale circa dieci volte circa il suo Ebidta, il suo margine operativo lordo. Secondo la valutazione di Penati, invece, l’operazione con Gavio si è chiusa con un coefficiente di 17,8. Circa il 70% in più delle altre società autostradali europee. A conti fatti, dunque, l’ipotetico titolo Serravalle dovrebbe valere circa 5,19 euro.
Un valore che combacia perfettamente con la valutazione di Banca Intesa. L’istituto milanese non è citato a caso. Perché è la banca che ha finanziato, con un superprestito da 260 milioni di euro, l’operazione Penati-Gavio. Secondo gli esperti di Banca Intesa, la Serravalle vale tra i 5 e i 5,5 euro.
Perché Penati ha speso 8,831 euro? Chi glielo ha consigliato? Un’importante boutique finanziaria, la Vitale & Associati guidata da Guido Roberto Vitale, che ha fatto una perizia ad hoc per Penati. Secondo il quotidiano La Repubblica , che ha letto la valutazione, il «prezzo giusto secondo Vitale si colloca tra 7,1 e 9,69 euro».

Penati insomma ha dato retta a chi gli consigliava di spendere di più, cioè l’ex presidente di Rcs. Che, come abbiamo già scritto, è il consulente industriale di Unipol nella scalata Bnl. Scalata alla quale lo stesso Gavio ha partecipato con lo 0,5%.