S&P boccia Axa, torna il derby con Generali

L'agenzia di rating Standard & Poor's ha deciso di tagliare il giudizio del gruppo Axa da AA ad AA-. Il motivo, spiega una nota, è che malgrado una posizione competitiva «molto forte», sia la capitalizzazione sia la performance operativa mostrano qualche falla e non appaiono in linea con un giudizio più elevato. «Sulla base dei nostri parametri - scrivono gli esperti di S&P - riteniamo che la capitalizzazione di Axa sia debole, nonostante il rafforzamento ottenuto nel 2009 grazie a un reinvestimento degli utili e alle migliori condizioni dei mercati». Quanto alla performance operativa, se da una parte il gruppo francese ha mostrato la capacità di generare profitti in tutte le aree di business, dall'altra la crescita degli utili in alcuni comparti, come quello del vita e del risparmio gestito, sembra avere prospettive limitate. A controbilanciare tale quadro, spiegano da S&P, sono però i buoni fondamentali del gruppo, il management e la strategia, tutti fattori che consentono di avere un outlook «stabile». E da ieri il rating di S&P su Axa è perfettamente in linea con quello delle Generali. Proprio quando a Trieste, con l’arrivo di Cesare Geronzi, si apre per il Leone una nuova stagione, il «derby» con Axa riparte da un risultato di parità. Il tutto di fronte a un possibile scenario che prevede per Axa il desiderio di espandersi in Italia; per Generali quello di uscire dalla tradizionale prudenza. Sarà battaglia?
Va detto che anche per quel che riguarda la capitalizzazione del Leone l'agenzia di rating esprime qualche dubbio. «Riteniamo che la patrimonializzazione di Generali - dice Laura Santori, senior director e a capo del team di Standard & Poor's che analizza il settore assicurativo - sia solida, ma l'adeguatezza del patrimonio non è a livello AA, nonostante il trend di recupero che abbiamo osservato dell'inizio del 2009. Inoltre, la qualità del capitale è peggiorata a causa sia del maggiore utilizzo di debito ibrido sia del contenuto crescente di forme di capitale di qualità inferiore».
Guardando ai numeri di bilancio, il margine di solvibilità (solvency I margin) del gruppo triestino nel 2009 è salito al 128% dal 123% del 2008, mentre quello di Axa è passato dal 127% al 171 per cento. A un primo sguardo si direbbe che la capitalizzazione del gruppo francese sia ben più elevata di quella della compagnia italiana, ma in realtà il 171% di Axa è stato ottenuto anche grazie a un aumento di capitale da due miliardi finalizzato a finanziare future acquisizioni, operazione cui Generali non ha fatto ricorso nel 2009. Senza contare che se la compagnia d’Oltralpe dovesse procedere a qualche acquisizione particolarmente importante - ricorre il nome di FonSai - dovrebbe con ogni probabilità battere nuovamente cassa tra i soci. Inoltre, il 128% del gruppo triestino è calcolato sulla base dei criteri italiani, molto più restrittivi di quelli degli altri Paesi europei. Secondo un analista, «sulla base dei medesimi parametri di calcolo, per le Generali, che tra l'altro possono contare su un business mix molto più stabile, si arriverebbe a stimare un margine di solvibilità del 150%, che in una situazione di normalità dei mercati e del contesto macroeconomico dovrebbe garantire sia la crescita organica sia il mantenimento del dividendo sugli attuali livelli».
Se però il gruppo del Leone, controllato da Mediobanca con il 13,2%, decidesse di imbarcarsi in qualche grossa operazione di acquisizione in contanti, magari nei Paesi emergenti visto che sembrerebbe da escludere l'area dell'Europa occidentale, potrebbe anche rendersi necessaria una ricapitalizzazione e/o un taglio del dividendo.

In questo caso Geronzi potrebbe avere gioco facile a chiedere all'azionista di riferimento di mettere mano al portafoglio e/o di digerire un taglio anche drastico alla cedola, che quest'anno, con riferimento al bilancio 2009, sarà pari a 35 centesimi in contanti.